Кирилл Ратников - Американские и глобальные депозитарные расписки: теория и практика листинга российских акций на зарубежных биржах

• Название: Американские и глобальные депозитарные расписки: теория и практика листинга российских акций на зарубежных биржах
• Автор: Кирилл Ратников
• Жанр: Юриспруденция

Книга представляет интерес для эмитентов, планирующих размещение ценных бумаг на зарубежных биржах, сотрудников профессиональных участников рынка ценных бумаг, представителей органов власти, юристов и специалистов в области международных финансов. В книге дан подробный анализ реализованных проектов АДР и практических проблем, возникающих на рынках США, Великобритании, Европы и Юго-Восточной Азии. Подробно рассмотрены возможности выпуска АДР в процессе приватизации российских эмитентов.

---

Особенности правового регулирования различных видов американских ценных бумаг. Правовое регулирование акций, облигаций и иных инвестиционных эмиссионных ценных бумаг, выпускаемых акционерными обществами, осуществляется в соответствии с Законами 1933 и 1934 г., а также законами о «коммерческих корпорациях», принятыми практически во всех штатах (также называемые «корпоративными кодексами»).

В основе законодательства о «коммерческих корпорациях» большинства штатов лежит «Примерный закон о предпринимательских корпорациях» 1969 г., действующий в редакции 1994 г. (Model Business Corporations Act)90. Векселя, чеки, коносаменты, банковская сберегательная книжка на предъявителя и другие коммерческие ценные бумаги регулируются Законами 1933 и 1934 г., а также нормами Главы 3 Единообразного торгового кодекса США, а также законодательством штатов. Остальные виды американских ценных бумаг регулируются Законами 1933 и 1934 г. и правилами Комиссии.

Первостепенное значение в правоприменительной практике играют определения различных видов американских ценных бумаг, содержащихся в решениях Верховного суда США, а также федеральных судов и судов штатов. Например, решениями по делам «Ландрет Тимбер Ко. против Ландрета» и «Юнайтед Хаузинг Фаундейшн Инк. против Формана» определены основные характеристики акций, включая право на дивиденд, право голоса пропорционально количеству голосующих акций, принадлежащих инвестору, оборотоспособность акций и возможность их залога91.

Такие решения, именуемые тестами, содержат указания на основные признаки, присущие тому или иному виду американских ценных бумаг92. Центральное место в судебной практике занимает так называемый «тест Ховей» («Howey Test»), являющийся толкованием Верховным судом США словосочетания «инвестиционный контракт», взятого из перечня американских ценных бумаг в Законах 1933 и 1934 г. «Тест Ховей» применяется на практике в тех случаях, когда инструмент не может быть однозначно определен и охарактеризован на основании специальных тестов (например, как акция) и необходимо использовать более широкое определение. Выделяют четыре элемента этого теста:

1) «инвестирование денежных средств»;

2) «в предприятие»;

3) «с целью получения прибыли»;

4) «создаваемой исключительно усилиями самого учредителя этого предприятия либо третьих лиц»93

Важно отметить, что признание судом инструментов, эмиссия которых не была зарегистрирована по Законам 1933 и 1934 г., американскими ценными бумагами автоматически влечет ответственность их эмитента за размещение и продажу ценных бумаг, не прошедших регистрацию, перед всеми инвесторами (см. выше). Как правильно отмечает А. В. Майфат, с требованиями о признании того или иного инструмента американской ценной бумагой, не прошедшей обязательную регистрацию в Комиссии, чаще всего выступают инвесторы с целью расторжения не выгодной для них сделки по приобретению финансового инструмента. Дэвид Ратнер и Эдвард Грин указывают, что с исками о признании инструментов американскими ценными бумагами выступает также Комиссия с целью запрещения дальнейшего распространения незарегистрированных американских ценных бумаг и применения мер административного или уголовного характера к их эмитентам94.

«Американские ценные бумаги» и российские «ценные бумаги»: сравнительный анализ

Инвестиционный характер американских ценных бумаг. Американское право сконцентрировано на инвестиционном характере американских ценных бумаг как инструментов, связанных с высокой степенью потери средств, потраченных на их приобретение, не придавая большого значения форме, в которой соответствующее право зафиксировано95.

Так, в решении Верховного Суда США по делу «Марин Бэнк» сказано, что «федеральная представительная власть» (Конгресс) намеренно определила американскую ценную бумагу («security») в общих чертах», потому что «…хотела, чтобы понятие могло вместить в себя практически любой вид инвестиций, который может быть продан как имеющий имущественную ценность»96.

Обобщая судебную практику, можно сделать вывод о том, что суды США признают ценными бумагами «любой инструмент, который:

1) продается «пассивным инвесторам», то есть инвесторам, не являющимся экспертами в области ценных бумаг;

2) рассматривается сторонами договора как ценная бумага;

3) в случае с инвестиционными контрактами обеспечивает возвращение инвестиций в зависимости от прибыли предприятия»97.

Таким образом, американские ценные бумаги («securities»), если анализировать этот институт с гражданско-правовых позиций, представляют собой совокупность имущественных прав, принадлежащих инвестору вне зависимости от формы, в которой это право зафиксировано (в документе, реестре, договоре или иным образом)98.

Определение «ценной бумаги» в ГК РФ и классификация по способу легитимации держателя. В соответствии с ст. 142 Гражданского кодекса РФ ценная бумага представляет собой «документ, удостоверяющий, с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов, имущественные права, осуществление и передача которых возможны только при его предъявлении». Данное определение на основе исторически сложившихся представлений исходит прежде всего из такой характеристики ценных бумаг, как наличие связи между имущественным правом и документом, посредством которого это право фиксируется99.

По мнению В. А. Белова, под документом следует понимать «информационную запись о фактах, имеющих гражданско-правовое значение, выполненную на бумажном носителе, за содержание которой лицо, ее составившее, несет установленную законодательством ответственность»100.

Под «имущественным правом, воплощенном в документе», признается право ее держателя на товар, денежную сумму или иное имущество, определенное законодателем применительно к каждому виду ценных бумаг. Реализация права получить имущественную ценность осуществляется путем предъявления ценной бумаги управомоченным (легитимированным) лицом. Права, воплощенные в ценной бумаге, могут быть осуществлены лицом, которое легитимируется данной бумагой (или его уполномоченным представителем, действующим по доверенности или по агентскому договору, либо комиссионером). Легитимация управомачивает кредитора по ценной бумаге на заявление соответствующего притязания, а должнику позволяет, исполнив легитимированному формальными признаками держателю, освободить себя от обязательств по бумаге.

В зависимости от способа обозначения в документе управомоченного по нему лица ценные бумаги делятся на: именные (бумага составлена на имя определенного лица, например, акция, облигация) ордерные (бумага, составленная по приказу определенного лица, например, вексель) и на предъявителя (составлена на предъявителя бумаги, например, чек)101. Ценные бумаги также подразделяют на торговые (например, аккредитив, переводной вексель и чек), товарораспорядительные (например, коносамент, варрант) и инвестиционные (акции и их сертификаты, облигации, купоны акций и облигаций, инскрипции и депозитные и сберегательные сертификаты)102.

Классификация американских ценных бумаг. В праве США не получило теоретического закрепления разделение ценных бумаг по способу легитимации их держателя, являющееся основным критерием разграничения ценных бумаг, воплощенным в нормах Гражданского кодекса РФ.

При этом праву США в целом знакомо разделение ценных бумаг на именные, предъявительские и ордерные. Примером законодательного определения именных и предъявительских «инвестиционных ценных бумаг» (см. ниже) является Раздел 8—102 (l) (d) Единообразного торгового кодекса, в соответствии с которым документарная ценная бумага «считается именной, если в ней указано лицо, имеющее право на бумагу или на выраженные в ней права, и ее трансферт (передача от одного лица другому) регистрируется… в специальных книгах (реестре)». В свою очередь документированная ценная бумага считается бумагой на предъявителя, когда она выписана на предъявителя в соответствии с ее условиями, а не становится таковой на основе индоссамента103. Как отмечает профессор Винтер, теория права о ценных бумагах США не признает данную классификацию существенной104.

Обобщая научную литературу, можно сделать вывод о том, что теория права о ценных бумагах США подразделяет американские ценные бумаги на:

1) оборотные документы («negotiable instruments»);

2) инвестиционные бумаги («investment securities»);

3) «деривативные» и «гибридные» инструменты («derivative and hybrid instruments»);

4) «иные инструменты, имеющие инвестиционную ценность»105.

Остановимся на каждом из перечисленных видов американских ценных бумаг. Это позволит определить юридическую природу и основные характеристики АДА и АДР.