Яков Паппэ - Российский крупный бизнес: первые 15 лет. Экономические хроники 1993-2008 гг.

• Название: Российский крупный бизнес: первые 15 лет. Экономические хроники 1993-2008 гг.
• Автор: Яков Паппэ
• Жанр: Экономика

Книга посвящена формированию и развитию крупного российского бизнеса в 1993 г. — первой половине 2008 г. Анализируются институциональные и воспроизводственные факторы его становления и развития. Представлена краткая история наиболее значительных и известных субъектов бизнеса — интегрированных групп и компаний. Подробно описано формирование новой модели российского крупного бизнеса в 2000-е гг. под воздействием двух основных факторов — расширяющегося взаимодействия с мировыми финансовыми рынками и изменения экономической роли государства.

---

В результате кризиса 1998 г. российские заемщики на два года ушли с мировых финансовых рынков и вернулись лишь в 2000 г. После короткого восстановительного периода 2000–2002 гг. объем средств, привлеченный в виде синдицированных кредитов и выпусков еврооблигаций, по нашим оценкам, ежегодно с 2004 до 2007 г. увеличивался в среднем на 70 %. По данным Всемирного банка, российские компании в 2004 и 2005 гг. стали рекордсменами среди развивающихся стран по объему заимствований, привлеченных у иностранных банков, оставив далеко позади даже такие экономики, как Бразилия, Индия и Китай. В 2005 г. российский бизнес также опередил другие развивающиеся страны по объемам средств, привлеченных в виде облигаций.

Другая российская особенность — доминирование в структуре внешнего долга государственных компаний [40]. По разным оценкам, от половины до трех четвертей общего объема заимствований за рубежом обеспечили «Газпром», «Роснефть», «Совкомфлот», РЖД, «Транснефть», «Алроса». При этом крупнейшие займы — кредит «Газпрому» на 13 млрд долл. в 2005 г. на покупку «Сибнефти» и кредит «Роснефти» на 6 млрд долл. на приобретение «Юганскнефтегаза». То есть заемные средства служили прежде всего источником финансирования сделок по слиянию и поглощению, а не инвестиций в производство. Из банков же основными заемщиками стали также государственные Сбербанк и Внешторгбанк. Но они как раз занимали на мировых рынках главным образом для того, чтобы кредитовать российский частный бизнес.

Однако, несмотря на доминирование крупнейших заемщиков, с 2004–2005 гг. можно говорить и о том, что синдицированные кредиты и выпуски еврооблигаций на десятки и сотни миллионов долларов стали доступны для любых достаточно успешных и известных в мире субъектов российского бизнеса. И даже для тех, кому просто удалось убедить кредиторов в перспективности своих проектов или выбранного направления деятельности.

Если рассматривать отраслевое распределение российских заемщиков, то это уже не только банковский сектор, ТЭК и металлургия (хотя они и являются лидерами), но и представители многих других видов бизнеса. В частности, еврооблигации (в том числе CLN) размещали девелоперы, торговцы фруктами и даже владельцы казино.

Что касается акционерного финансирования — с помощью IPO или SPO, — то впервые российские эмитенты вышли на международные финансовые рынки в середине 1990-х гг., т. е. практически одновременно с российскими заемщиками, однако сколько-нибудь значимое развитие этот механизм получил только через десятилетие, и объемы привлеченных с помощью него средств пока несопоставимы с теми, которые были привлечены на возвратной основе.

Первыми в 1995 г. разместили свои акции молодые и не слишком известные тогда компании «Вымпелком» и SUN Brewing (ныне Sun InBev). Следующие единичные размещения состоялись в 2000 г. В 2004 г. их было уже пять, однако общий объем не дотянул до 1 млрд долл. В 2005 г. этот порог был преодолен, причем как по общему объему эмиссий, так и по размеру одной трансакции (IPO АФК «Система» на 1,6 млрд долл.). Авторитетное издание EuroWeek отметило, что по активности в этой области Россия в 2005 г. заняла третье место в мире, уступив лишь Гонконгу и Китаю. В 2006 г. миллиардных размещений было три, причем IPO «Роснефти» на 10,7 млрд долл. стало пятым по объемам среди всех мировых IPO. В результате Россия, по данным «Ренессанс Капитал», заняла пятое место в мире по объему IPO, с учетом SPO — девятое. 2007 год был годом очередных сверхкрупных размещений — состоялись IPO Внешторгбанка на 8 млрд долл. и SPO Сбербанка на 8,8 млрд долл. Активно выходить на биржу стали девелоперы, строители, генерирующие компании электроэнергетики.

Ситуация с IPO и SPO аналогична ситуации с долговым финансированием: по объему здесь доминировали ТЭК, металлургия и банки, но свои акции стали активнее размещать компании самых разных размеров и из самых разных отраслей, в том числе тех, в которых россиянам далеко до мирового уровня, например автомобилестроения («Северсталь-Авто»), парфюмерной промышленности («Калина»), информационных технологий (Rambler), маркетинга (IMS Group).

Излюбленная биржа для россиян — Лондонская (LSE — London Stock Exchange). В середине 2007 г. на ее основной площадке обращались акции тридцати отечественных компаний [41], на альтернативной (AIM, создана для небольших и новых компаний) — еще двадцати одной. На американских биржах (NYSE и NASDAQ) листинг прошли восемь российских эмитентов. Популярность LSE объясняется просто: на международных биржах можно привлечь значительно больший объем средств, чем внутри страны, и получить более высокую оценку компании. Проводить же IPO на американских биржевых площадках стало сложнее и дороже после ужесточения в США регулирования рынка ценных бумаг. Эта ситуация вынудила российские власти заступиться за отечественный рынок ценных бумаг. В 2006 г. вступили в силу правила ФСФР, в соответствии с которыми не менее трети общего объема эмиссии необходимо размещать внутри страны.

На наш взгляд, рутинизация практики IPO российских компаний стала качественно новым этапом взаимодействия с мировым финансовым рынком. IPO, во-первых, предполагают существенно более высокий уровень доверия иностранных инвесторов, во-вторых, требуют приближения отечественных эмитентов к «международным стандартам», в-третьих, означают, что российские собственники готовы расстаться с частью контроля над своими активами.

Суммарный объем средств, привлеченный в виде синдицированных кредитов, еврооблигаций, а также с помощью размещения акций, представлен на рис. 5.1.

Рис. 5.1. Средства, привлеченные российскими заемщиками и эмитентами

Примечания.

1. В качестве источников информации были использованы официальная статистика Банка России, оценки авторитетных специализированных агентств, компаний и организаций (Всемирный банк, Thomson Financials, Merges.ru, Offerings.ru, Cbonds.ru), а также участников рынка. При этом цифры из различных источников часто не совпадали, однако расхождение, как правило, находилось в рамках статистической погрешности. Только один раз — при оценке синдицированных кредитов в 2005 г. — данные двух использованных источников — Всемирного банка и Банка Москвы — разошлись радикально (на рис. 5.1 отражен оптимистичный вариант Всемирного банка).

2. В качестве долговых ценных бумаг мы рассматривали только номинированные в иностранной валюте (еврооблигации, CLN). IPO и SPO нами не делились на те, которые проходили на российских и на западных площадках, потому что, во-первых, подавляющий объем средств привлекался на Западе, а во-вторых, даже в размещениях на российских биржах, по весьма распространенному мнению, активно участвовали иностранные инвесторы.

С развертыванием мирового финансового кризиса во второй половине 2008 г. возможности привлечения сколько-нибудь масштабного финансирования в любых формах для российских компаний закрылись. Насколько радикально и на какое время — гадать не будем. Отметим лишь, что, на наш взгляд, это связано не с изменением отношения инвесторов к России, а с изменением ситуации в мире в целом.

5.2 Интернационализация российского бизнеса

В рассматриваемый период на качественно новый уровень вышла интернационализация российского бизнеса. Этим словосочетанием мы обозначаем два процесса. Во-первых, появление у российских компаний и предприятий стратегических иностранных инвесторов. Во-вторых приобретение российскими компаниями производственных активов в других странах (причем речь идет о таких активах, которые либо включаются в их технологические цепочки, либо дополняют их). Заметим, что оба процесса развиваются параллельно и в 2007 г. суммы покупок иностранцами российских активов практически сравнялись с расходами россиян на прибретение активов за рубежом (23,6 и 23,3 млрд долл. соответственно против 9,1 и 6,8 млрд долл. в 2006 г. [42]).

Стратегические иностранные инвесторы

В макроэкономической статистике показателем, наиболее адекватно отражающим стратегический интерес мирового бизнеса к стране, являются прямые иностранные инвестиции (ПИИ). В России официальная статистика по ПИИ предоставляется Центральным банком и Федеральной службой государственной статистики (Росстат). Размер ПИИ, рассчитываемый ими, не совпадает. Дело в методике: в отличие от Росстата Центральный банк учитывает средства, реинвестированные уже работающими в России иностранными компаниями. Кроме того, Росстат не учитывает ПИИ, направленные в финансовый сектор.

В 2000-е гг. ПИИ в Россию выросли на порядок. Если в 2000 г. они составляли 2,7 млрд долл., то в 2007 г. — уже 27,8 млрд долл. по данным Росстата и 47,1 млрд долл. по данным Центрального банка РФ. По оценке UNCTAD [43], в 2007 г. по объему привлеченных ПИИ Россия заняла седьмое место в мире и третье — среди развивающихся стран (пропустив вперед только Китай и Гонконг).